2024年6月宏观经济分析

2024年5月，全球资本市场风险偏好整体抬升，VIX指数大幅下挫，风险资产集体走升。俄乌战争持续推进，中东的战火仍然未熄，台海的紧张局势更是暗潮涌动。普京大选后首访中国，全球大国政治格局迎来重塑，国内重磅地产救市政策出台，超长期国债的发行加紧执行，5.23的济南座谈会更是传递出改革的信号，对于7月将召开的二十届三中全会充满期待。美联储降息预期反复博弈，美债利率与美元的回落支撑着资产的价格，英伟达超预期的业绩更是强化投资者对于美国经济前景的乐观情绪，全球股市迎来普涨美股再创新高，并带动发达国家股指的上扬，而亚太市场相对弱势，A股与港股冲高回落遭遇阶段性的获利了结。避险需求与不同国家货币政策转向节奏的错位依旧扰动着外汇市场，美元走弱的背景下非美货币迎来反弹。

5月份全球制造业延续温和复苏趋势，亚洲制造业运行平稳，欧洲制造业恢复力度有所提升，美洲和非洲制造业恢复力度有所减弱。主要发达经济体中，美国维持温和增长，欧元区整体低迷，日本呈弱复苏态势，英国经济筑底回升；主要新兴经济体中，韩国、墨西哥和东南亚等制造业出口型经济体增长势头整体好转，沙特、巴西、俄罗斯等大宗商品出口国部分商品出口增长受阻，印度经济延续高增长态势，埃及等部分国家陷入困境。美国货币政策预计到9月前维持不变。国际市场融资利率维持高位，全球股市震荡，黄金价格开始下跌。

一、我们所面临的经济形势

5月份，经济运行总体平稳，主要指标有所回升，新动能较快成长。但也要看到，当前外部环境复杂严峻，国内有效需求依然不足，经济持续回升向好仍面临诸多困难挑战。下阶段，要坚持以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，坚持稳中求进工作总基调，完整、准确、全面贯彻新发展理念，加快构建新发展格局，着力推动高质量发展，靠前发力有效落实已经确定的宏观政策，因地制宜发展新质生产力，坚定不移深化改革扩大开放，巩固和增强经济回升向好态势，持续推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。

（一） 国内生产总值（GDP）

中国国家统计局发布的数据显示，初步核算，今年一季度中国国内生产总值（GDP）296299亿元，按不变价格计算，同比增长5.3%，比2023年四季度环比增长1.6%。生产需求稳中有升，高质量发展取得新成效，国民经济延续回升向好态势，开局良好。

中国GDP同比增幅走势图

一是经济实际增长高于名义增长。GDP实际同比增速超过名义GDP同比增速（4.2%）1.1pct，是造成经济数据与微观感受出现“温差”的主要原因。这折射出当前物价下行的压力：一季度CPI、PPI、出口价格增速中枢分别在0%、-2.7%、-6.3%左右。受此影响，需求端数据与实际GDP之间出现分化。一季度，以名义值衡量的社零总额增长4.7%，城镇固定资产投资额增长4.5%，出口金额（人民币计）增长5.0%，均显著低于实际GDP增速。二是内外需有所改善，并对工业生产形成支撑。一季度逆周期政策落地显效，与公共部门更为相关的基建和制造业投资表现强劲，增速分别达8.8%、9.9%，支撑固定资产投资实际增速达到5.9%。出口增长显著超过市场预期，以人民币计价的出口同比增速达5.0%，较去年四季度大幅反弹4.2pct。消费内生性修复，动能出现明显改善，特别是假日消费表现亮眼。受益于上述因素，我国工业增加值延续高增长，同比增速较去年四季度进一步上行0.8pct至6%。但值得注意的是，工业产能利用率下行至73.6%的较低水平。三是经济修复节奏上前高后低，显示“稳增长”压力仍存。3月多数经济数据增速在1-2月大幅反弹后回落，剔除基数效应后动能仍然有所转弱。

（二）全国居民消费价格指数（CPI）

生产者物价指数（Producer Price Index），某个时期内工业企业产品第一次出售时价格变动的相对数，反映工业企业产品第一次出售时的出厂价格的变化趋势和变动幅度。

5月份，全国居民消费价格指数（CPI）同比上涨0.3%，涨幅与上月持平；环比下降0.1%。分类别看，食品烟酒价格同比下降1.0%，衣着价格上涨1.6%，居住价格上涨0.2%，生活用品及服务价格上涨0.8%，交通通信价格下降0.2%，教育文化娱乐价格上涨1.7%，医疗保健价格上涨1.5%，其他用品及服务价格上涨3.6%。在食品烟酒价格中，鲜果价格下降6.7%，粮食价格上涨0.5%，鲜菜价格上涨2.3%，猪肉价格上涨4.6%。扣除食品和能源价格后的核心CPI同比上涨0.6%。1-5月份，全国居民消费价格同比上涨0.1%。

（三）全国工业生产者出厂价格（PPI）

生产者物价指数（Producer Price Index），某个时期内工业企业产品第一次出售时价格变动的相对数，反映工业企业产品第一次出售时的出厂价格的变化趋势和变动幅度。

生产者价格指数（PPI）平稳进行，每个月基本持平。

（四）固定资产投资

一定时期内建造和购置固定资产的工作量以及与此有关的费用变化情况。包括房产、建筑物、机器、机械、运输工具，以及企业用于基本建设、更新改造、大修理和其他固定资产投资等，其中基建投资、制造业投资和房地产投资是分析固定资产投资三个主要分项。

全国固定资产投资（不含农户）继续保持平稳增长。分领域看，基础设施投资同比增长8.5%左右，制造业投资增长6.4%左右，房地产开发投资下降6.2%左右。

1-5月份，全国固定资产投资（不含农户）188006亿元，同比增长4.0%；扣除房地产开发投资，全国固定资产投资增长8.6%。分领域看，基础设施投资同比增长5.7%，制造业投资增长9.6%，房地产开发投资下降10.1%。全国新建商品房销售面积36642万平方米，同比下降20.3%；新建商品房销售额35665亿元，下降27.9%。分产业看，第一产业投资同比增长3.0%，第二产业投资增长12.5%，第三产业投资同比持平。民间投资增长0.1%；扣除房地产开发投资，民间投资增长6.9%。高技术产业投资同比增长11.5%，其中高技术制造业和高技术服务业投资分别增长10.4%、14.3%。高技术制造业中，航空、航天器及设备制造业，电子及通信设备制造业投资分别增长53.1%、10.4%；高技术服务业中，电子商务服务业、信息服务业投资分别增长32.5%、19.1%。5月份，固定资产投资（不含农户）环比下降0.04%。

（五）财政收入

1-4月累计，全国一般公共预算收入83171亿元，同比增长11.9%。其中，中央一般公共预算收入37561亿元，同比增长8.6%；地方一般公共预算本级收入45610亿元，同比增长14.8%。全国税收收入70379亿元，同比增长12.9%；非税收入12792亿元，同比增长6.8%。   

（六）对外贸易进出口

5月份，货物进出口总额37077亿元，同比增长8.6%。其中，出口21471亿元，增长11.2%；进口15607亿元，增长5.2%。进出口相抵，贸易顺差5864亿元。1-5月份，货物进出口总额175042亿元，增长6.3%。其中，出口99502亿元，增长6.1%；进口75541亿元，增长6.4%。1-5月份，一般贸易进出口增长5.6%，占进出口总额的比重为65.1%。民营企业进出口增长11.5%，占进出口总额的比重为54.7%，比上年同期提高2.6个百分点。机电产品出口增长7.9%，占出口总额的比重为59.0%。

（七）广义货币和狭义货币（M2、M1）

M1货币供应量统计口径之一，也称为狭义货币，等于流通中的现金（M0）再加上单位的活期存款。

M2货币供应量统计口径之一，也称为广义货币，等于M1+准货币，准货币包括储蓄存款、单位定期存款以及其他存款。

社会融资规模，一定时期内（每月、每季或每年）实体经济从金融体系获得的全部资金总额。

人民银行发布5月金融数据，2024年前五个月社会融资规模增量累计为14.8万亿元，比上年同期少2.52万亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加10.26万亿元，同比少增2.1万亿元；对实体经济发放的外币贷款折合人民币增加727亿元，同比多增778亿元；委托贷款减少915亿元，同比多减1714亿元；信托贷款增加2350亿元，同比多增1968亿元；未贴现的银行承兑汇票减少318亿元，同比多减1863亿元；企业债券净融资1.2万亿元，同比多2519亿元；政府债券净融资2.49万亿元，同比少3497亿元；非金融企业境内股票融资1060亿元，同比少2835亿元。

1）本月最刺眼的数据仍然是M1，继上月负增后，本月跌幅扩大，同比为-4.2%；而M2增速则是小幅回落到7%；M1-M2的剪刀差继续下降到-11.2%，显示实体经济活力继续下降。

对于M1的继续回落，今天稍早时候，金融时报的发文《如何理解M1增速变化》中是打了预防针的：

按照文章的解释，最主要的原因是，和其他发达国家相比，我国的M1统计口径中没有包括个人活期存款。而如果把个人活期存款算上，就能显著降低M1下降的波动性。

以今年4月为例，如果把个人活期存款算上，M1将变为正向增长0.6%，而不是之前发布的-1.4%。

5月的居民存款确实是继续增长到293.26万亿，同比增长了6.7%，相比4月无论从绝对值还是增速上，都稍有增长。

只是说其中的个人活期存款部分，如果真改变口径算到M1中，对促进实体经济活力，到底能够起到多大作用，就见仁见智了。

2）5月社融存量增速稍有回升至8.4%；

5月的社融增量为2.07万亿，是低于预期的，但相比于上月时的负增还是有所改善，且高于了去年同期的1.56万亿；当然在其中作出最主要贡献的还是政府债券，新增了1.2万亿，多增了近7000亿。

3）5月有一系列地产扶持政策出台，但从居民中长期贷款来看，仅为514亿，低于去年同期的1684亿，从结果来看仍未有明显改善。

5月企业中长期贷款为5000亿，低于去年同期的7698亿。

4）5月的MLF和LPR利率均维持原样，按兵不动。

今天彭博社的小作文在传下周一的MLF有概率率先调降，而按照今天发布的金融数据来看，确实是有这样的需要。

《暂行办法》并规定了M1为狭义货币，M2为广义货币，M2-M1为准货币。

（八）工业增加值

5月份，规模以上工业增加值同比实际增长5.6%（增加值增速均为扣除价格因素的实际增长率）。从环比看，5月份，规模以上工业增加值比上月增长0.30%。1—5月份，规模以上工业增加值同比增长6.2%。

二、国际经济形势

2024年5月30日，美国商务部发布第一季度GDP修正数据显示，美国第一季度实际GDP年化季环比增速为1.3%，较初值1.6%下修0.3个百分点，较去年四季度的3.4%大幅放缓，为2023年第一季度以来新低。美国商务部表示，最新数据主要反映了对个人消费支出的下修。具体来看，当季占美国经济总量约70%的个人消费支出增长2%，较首次预估数据下调0.5个百分点。其中，商品支出下降1.9%。反映企业投资状况的非住宅类固定资产投资增幅为3.3%，较首次预估数据上调0.4个百分点，但仍低于去年第四季度增幅。

欧元区5月通胀率按年率计算为2.6%，高于4月的2.4%，5月欧元区综合PMI从4月的51.7升至52.3，并连续第三个月超过50的荣枯线，为12个月来的最高水平，服务业PMI持平于上月的53.3，略低于预期，不过仍处于稳健扩张。最重要的是制造业PMI大幅反弹，从4月的45.7升至47.4，制造业新订单和产出仍处于荣枯线以下，但降幅为两年来最小，暗示商品需求和贸易前景的改善。包括意大利、西班牙、爱尔兰、荷兰、奥地利和希腊在内的欧元区“边缘国”依然在5月引领了欧元区的经济复苏，意大利和西班牙等国的服务业扩张尤为强劲，上述国家旅游相关的需求不断增长，超过了往年的季节性水平。欧洲央行预计将于下月开始降息。市场现在预计欧洲央行今年的降息幅度仅为60个基点，相当于两次降息25个基点，年内降息三次的可能性为40%。

主要原因是认为欧元区的通胀放缓是短暂且不可持续，而且受俄乌和中东两大地缘因素的干扰，欧元区的物价必然大受影响。但是今年以来，欧元区的通胀数据一直维持在低位。另一方面，瑞士央行和瑞典央行的降息起了带头示范作用，事实证明瑞士和瑞典降息后并未引发通胀的反弹。这些都给了欧洲央行降息的底气。

今年第一季度日本实际国内生产总值（GDP）环比下降0.5%，按年率计算降幅为2.0%，继去年第四季度转正后再次出现负增长，主要是在内需未提振的同时，此前对该国经济贡献显著的外需贡献率转负，第一季度内需、外需对日本经济增长的贡献率均为负值。4月日本去除生鲜食品后的核心消费价格指数（CPI）同比上升2.2%，达到107.1，连续第32个月同比上升，成本推动仍是日本通胀上升的主要原因。

4月日本贸易逆差额达4625亿日元（约合212亿人民币），比去年同期扩大7.6%。日本股市上涨、国债利率上升、日元汇率震荡。

2024年第一季度末，俄罗斯GDP同比增长5.4%。这一增长得益于多方面因素的共同作用，包括但不限于：消费者活动的持续旺盛、人均收入的显著增加以及消费者信心的稳固提升。此外，企业调查数据也显示出投资需求的高企，这些都预示着俄罗斯经济正在迈向更加积极的发展轨迹。总体来看，俄罗斯经济呈现出典型的军事与公共部门推动的经济增长模式。根据最新的数据，印度5月采购经理人指数（PMI）继续处于扩张区间，出口增速创历史新高，私营部门就业率也创14年来最大增幅，整体经济增势迅猛。根据孟买证券交易所最新数据，其总市值为5.05万亿美元，投资者总数1.73亿。自2023年3月的低点以来，印度的市值激增了超过60%。值得注意的是，印度现在拥有多达100家市值超过100亿美元的上市公司。这一数字在疫情前还仅有30家。根据美国《福布斯》杂志公布的信息，2024年入围全球亿万富豪排行榜的印度富豪由2023年的169位增加至200位，他们的财富总额达到9540亿美元，较去年增长了41%。

2024年5月越南外部经济环境整体改善，在制造业强势拉动下，越南经济延续了年初以来积极增长的趋势。制造业采购经理指数（PMI）延续了近期小幅扩张的趋势，表明工业生产正在持续复苏。越南5月制造业PMI录得50.3，与上月持平。5月越南国外直接投资持续增长，凸显了其作为全球制造业代工厂的吸引力，这一趋势也为实现政府设定的2030年工业化和现代化目标奠定了坚实基础。截至5月底的数据显示，流入越南的外商承诺直接投资总额达到约110.7亿美元，比2023年同期增长约1.9%。虽然年初以来越南经济表现强劲，但是通胀仍然为经济的可持续发展带来些许挑战。2024年5月越南通胀同比增长4.44%，今年前5个月的平均通胀约为4.03%，略高于可控上限4.0%，但是仍在政府设定的2024年通胀目标区间4.0%-4.5%之间。